Cerramos el año 2021 con una rentabilidad extraordinaria:
• Sigma Fund Real Return: +12,22% en el año.
• Sigma Fund Prudent Growth: +21,38% en el año.
• Sigma Fund Quality Stocks: +29,83% en el año.
vs MSCI World Index en EUR +28,99%.
2021 ha sido el año de recuperación Post-Covid. Podemos decir que la gran amenaza que supuso la pandemia para la salud y la economía mundial ha sido neutralizada con la distribución masiva de vacunas. La reciente variante ómicron ha demostrado que no todas las mutaciones del virus son tan peligrosas y no todas las variantes requerirán las mismas medidas. Los periodos de confinamiento y medidas de restricción de movilidad se han ido reduciendo durante 2021 y, probablemente, sigan esa tendencia durante 2022. Por duro que haya sido el camino, la humanidad ha demostrado ser razonablemente eficaz para enfrentarse a un problema global sin precedentes en la historia reciente.
En materia económica, la pandemia produjo en 2020 un shock de demanda en sectores muy amplios de la economía. El consumo disminuyó drásticamente en aquellos productos y servicios afectados por las restricciones y aumentó en aquellos productos que podían ser adquiridos y consumidos desde los hogares. También se produjo un shock de oferta, con roturas de stock y suministro en las cadenas de producción.
La vacuna para la economía la administraron los bancos centrales, liderados por la FED. Medidas expansivas ultra laxas encaminadas a estimular la demanda en forma de bajada de tipos de interés, inyecciones de liquidez y compra de activos financieros permitieron una recuperación en forma de V en los mercados y en muchos sectores de la economía real.
Esta medicina ha tenido un efecto secundario importante. Durante 2021 la demanda se recuperó y se esperaba que la oferta (lo que las empresas producen y que escapa al control de los bancos centrales) fuera ajustándose gradualmente. Desgraciadamente, la escasez de semiconductores y otros componentes por la gran demanda de dispositivos electrónicos ha afectado a la producción de otros equipos como electrodomésticos, coches y bienes de consumo duraderos. Las restricciones a la movilidad han afectado al sector de transporte internacional reduciendo éste su oferta a pesar de la mayor demanda, lo que ha quedado patente por el número de barcos que han permanecido parados en los principales nudos de comunicación portuaria. El boom de construcción y reformas tanto pública como privada también ha creado desajustes en materias primas y servicios asociados. El cada vez mayor uso de energías renovables aumenta la volatilidad de sus precios, al alza en 2021. El aumento de la demanda hace que el equilibrio con la oferta sea en un punto con precios más altos. Ya comentamos en meses anteriores la diferencia entre inflación buena y mala. Seguimos creyendo que la inflación presente debería corregirse durante 2022 y, por tanto, considerarse transitoria y beneficiosa para reactivar el ciclo expansivo de la economía. Pero el riesgo de que el lado de la oferta no consiga bajar los precios existe, y obligaría a la FED a aplicar medidas restrictivas encaminadas a reducir la demanda. Eso sí sería malo.
En 2022 deberíamos esperar que los gobiernos sigan reduciendo las medidas de restricción a la movilidad. El Covid pasará a ser un virus más del que nos vacunamos una vez al año, como la gripe común. Se recuperarán el turismo, los viajes, el ocio de masas y demás sectores lastrados por las restricciones. La FED parará sus compras de activos en marzo, subirá tipos y continuará con mensajes contundentes sobre su determinación para controlar la inflación por el lado de la demanda en caso de que la oferta no se ajuste.
Esto nos lleva a los dos escenarios centrales para 2022:
1- La oferta aumenta y se ajustan los precios sin necesidad de medidas extraordinarias de la FED. La inflación se reduce a partir del segundo semestre, la FED sube tipos moderadamente. Se mantiene un escenario de crecimiento controlado y tipos bajos, aunque positivos, de en torno al 1% al final de año, con un bono a 2 años entre el 1,25 y 1,75% y un bono a 10 años en torno al 2,5%-3%. Tipos reales negativos con una inflación de en torno al 3%-3,5%. Las acciones de crecimiento volverán a ganar más que las cíclicas a partir de mediados de año. Los índices americanos y globales seguirán al alza con rotaciones de mercado y estilo frecuentes como hemos vivido en 2021.
2- La oferta no consigue atender la demanda y los precios suben por encima de lo esperado. La FED prioriza el control de la inflación sobre el crecimiento, acelera la subida de tipos y la reducción de su balance. La curva de tipos comienza a subir y se aplana. Sube más el tipo del bono a 2 años que el de 10 años. Con una inflación persistente superior al 5% hasta final de año, probablemente veamos el tipo del bono a 2 años subir hasta el 1,5%. El tipo del bono a 10 años subiría inicialmente hasta niveles del 2,5% para después volver a caer a niveles inferiores al 1,5%. La curva quedaría invertida cotizando una alta probabilidad de recesión por reducción de demanda inducida por la política monetaria. En este escenario, las acciones de crecimiento siguen perdiendo terreno en favor de las de cíclicas hasta percibir las señales de alerta sobre una futura recesión, momento en el que se revertirá esta tendencia en un escenario de bolsas a la baja y bonos al alza por la expectativa de futuras bajadas de tipos de interés.
Nosotros nos vamos a situar en el escenario 1 como planteamiento central. En mercados financieros, ponerse en lo peor suele ser poco rentable a largo plazo. Todos los actores trabajan por conseguir el escenario 1 (empresas, gobiernos, bancos centrales…). Es verdad que a veces el equilibrio tarda en llegar pero, hoy por hoy, no hay razones para pensar que el lado de la oferta no vaya a conseguir adaptar su producción, y los bancos centrales, en especial la FED, son cada vez más sensibles a favorecer la expansión de la economía. Si en un momento tan crítico como marzo de 2020 supimos ser constructivos y optimistas cuando llegaron las primeras noticias de la aparición de las vacunas, ahora, que estamos muy cerca del final de la pandemia y de ver la ansiada normalización, creemos que será más rentable a medio plazo pensar que los precios se normalizarán y que volveremos al ciclo alcista de crecimiento moderado y tipos bajos que teníamos antes de la pandemia.
Nuestro activo preferido para 2022 seguirá siendo la bolsa. Nuestras estrategias de equity siempre tienen un marcado sesgo Growth. Son compañías que crecen por encima de la media, que aumentan sus ventas y beneficios con los tipos al 0%, al 1% ó al 2%. Son poco intensivas en capital y están poco endeudadas. Su perspectiva de crecimiento resistirá los dos escenarios antes mencionados. Son acciones que se han puesto muy atractivas en precio con relación a sus beneficios desde sus máximos de 2021. Sí se ven afectadas por las rotaciones de mercado, los flujos y el posicionamiento del resto de gestores pero, al final, recuperan más rápido las caídas gracias a su crecimiento. Es, probablemente, el activo más infravalorado de la bolsa en relación con su crecimiento gracias al temor a la inflación.
Los índices, por otra parte, aún cotizan un escenario bastante benigno para la economía. La subida de los sectores energético y financiero ha ayudado a mantener las caídas contenidas. Seguiremos siendo muy activos en la gestión de los derivados en los fondos con mandato para cubrir dada la gran dispersión que estamos viendo en las acciones subyacentes. De momento, no anticipamos caídas demasiado profundas en los índices, lo que limita la protección ante rotaciones. Seguiremos capturando beneficios en las opciones para favorecer los rebotes de mercado. Esperamos ver una reducción progresiva de la volatilidad a medida que la oferta vaya equilibrando los precios. Y esperamos que el mercado siga comprando bolsa como única alternativa para preservar capital a largo plazo en un entorno de inflación positiva y tipos reales negativos. Tanto el efectivo como los bonos son activos poco recomendables en un escenario de reactivación del ciclo económico con inflación. Merece la pena soportar un poco de más volatilidad en bolsa que resignarse a una pérdida casi garantizada en los activos de renta fija en 2022.
Por último, uno de los activos en los que hemos ido aumentando exposición gradualmente es el USD. La FED subirá tipos antes que Europa y esperamos que su crecimiento no se detenga y aumente la demanda de productos y servicios en USD. Es un activo rentable que, además, ofrece cierta protección como valor refugio.
Os deseamos un feliz y rentable 2022.
